原油：一元初始 靜待破局

　　1、截至周五，WTI 2月原油合約收盤至70.60美元/桶，布倫特2月原油合約收盤至74.17美元/桶， SC2502夜盤以549.2元/桶收盤。周度因海外市場圣誕假期休市，市場成交較為清淡。月度來看，12月油價仍呈現寬幅震蕩走勢，地緣風險緩和，供需呈現雙弱運行態勢。

　　2、當前市場對于2025年石油市場的過剩正在計價，不過對于過剩的程度市場是存在分歧的。根據當前EIA一項統計數據顯示，2003—2023年的21年，年度平均過剩最高的5年依次是2020年、2015年、2005年、2004年和2016年，平均供給過剩分別為194萬桶/天、137萬桶/天、97萬桶/天、79萬桶/天和78萬桶/天。這些年可以稱得上“顯著過剩”甚至“嚴重過剩”，對全球石油行業的穩定發展產生了顯著甚至嚴重沖擊。2025年全球石油供給可能出現一定程度的過剩，但出現年度平均供給過剩達到100萬桶/天的概率很低。EIA在其12月發布的《短期能源展望》報告中指出，假若歐佩克+在最近一次會議上如計劃般執行減產措施，那么自第二季度起，全球石油的平均庫存量預計將每日增加10萬桶。

　　3、美國庫存方面，EIA公布的庫存報告顯示，美國上周原油和餾分油庫存減少，汽油庫存增加。截至12月20日當周，美國原油庫存下降423.7萬桶至4.1678億桶，市場預估為下降190萬桶。當周美國汽油庫存增加至2.237億桶，市場預估為減少110萬桶。包括柴油和取暖油的餾分油庫存減少至1.165億桶，市場預估為減少31.3萬桶。預計庫存延續低水平運行將成為常態。

　　4、從需求來看，上周美國煉廠原油加工量增加20.5萬桶/日。煉廠產能利用率增長0.7%至92.5%，美國原油產量引申需求量2039萬桶/日，處于歷史同期較高水平，且雙旦假期對成品油的需求存在支撐。國內方面，因前期主營復工煉廠繼續提負，開工率進一步上升，地煉開工率小幅下降至53%，當前油價成本中樞仍偏高，煉廠利潤受到擠壓，下游開工積極性未有明顯提升。周五國務院關稅稅則委員會關于2025年關稅調整方案，將燃料油進口暫定稅率由1%上調至3%，從來料加工的角度看，進口成本優勢將大幅下降，預計對地煉經營提出新的考驗。國內需求仍將延續承壓，1-11月我國原油加工量64910萬噸，同比下降1.8%。

　　5、2025年首批成品油出口配額已經下發，總量合計1900萬噸，與去年同期持平。從出口貿易方式來看，配額數量表現為一般貿易方式下降，加工貿易方式增長，與近幾年趨勢相反。變化背后的主因是成品油出口退稅率下降政策的執行。目前我國成品油需要繳納13%的增值稅，新政執行之前按照13%的出口退稅率，即出口企業可獲得全額退稅。出口退稅率下調至9%后，按照近期成品油價格計算，將影響汽柴油200-300元/噸的退稅額度。長期來看，煉油行業產能過剩局面下，退稅下調新政將倒逼落后產能的加速出清。

　　6、綜合來看，當前油價的主要驅動因素為地緣方面，關注俄烏地緣政治緊張局勢，以及以色列與伊朗代理人的沖突的演繹情況，宏觀維度隨著美聯儲降息節奏預期的改變，強通脹邏輯再度帶動油價通脹交易的升溫，中期來看，平衡表過剩格局下油價難有大幅反彈走勢，市場需等待進一步指引，暫延續震蕩運行。

　　燃料油：2025年國內第一批低硫出口配額下發

　　1、供應方面：據金聯創消息，2025年第一批低硫船用燃料油出口配額正式下發，共計800萬噸，與2024年首批配額下發量持平。其中，中石化382萬噸，中石油344萬噸，中海油70萬噸，中化2萬噸、浙石化2萬噸。據金聯創數據統計，2024年中國保稅低硫船用燃料油產量為1300萬噸，同比減少1.29%。隨著2025年第一批燃料油配額的下放，預計1月保稅低硫船用燃料油出口量可恢復至130-135萬噸。

　　2、需求方面：海關數據顯示，2024年11月，中國保稅船用燃料油進口量為91.52萬噸，環比上漲35.5%，同比上漲70.46%，創三年以來新高。據隆眾資訊統計，1-11月中國保稅船供油量約1911萬噸，同比增加5.7%。

　　3、油價方面：特朗普政府強硬的關稅主張使得市場擔憂新一輪貿易戰或帶來對全球其他經濟體的需求收縮效應。進口商品的上漲將導致美國本土通脹加劇，并且價格上漲的影響將外溢至全球，對于全球經濟增長和需求增速造成顯著拖累。此外，全球煉油利潤的收縮和新能源汽車的替代也將對明年全球原油需求增長產生負面影響。EIA、IEA和OPEC對2025年全球原油需求增速的預期分別為129、108和145萬桶/日。整體來看，IEA預計明年二季度供應過剩將達到118萬桶/日，全年平均過剩95萬桶/日。隨著OPEC+逐步增產以及需求增量有限，明年全球石油供應過剩概率較大，油價中樞面臨向下壓力。

　　4、策略觀點：本月，國際油價整體區間震蕩，新加坡燃料油價格走勢分化。從基本面看，低硫燃料油市場承壓下行，高硫燃料油市場結構持穩。低硫方面，上周新加坡庫存升至8年以來最高水平，部分原因在于來自美洲的進口增加，不過過去幾周東西方套利窗口關閉，預計短期來自西方的套利船貨流入量將會逐漸減少。高硫方面，安裝脫硫塔船舶數量的不斷增加推動高硫加注需求，而此前伊朗發貨量下滑在一定程度上收緊了供應，但是來自俄羅斯的貨量依然較為充足，同時發電和煉化需求的萎縮將會對市場基本面造成一定壓力。FU自前兩周因倉單低位而大幅走高以來出現轉弱跡象，隨著近月合約進入交割以及高硫基本面轉弱和低硫供應的收緊，可關注LU-FU價差修復機會。

　　瀝青：短期庫存仍有支撐，年前價格或將承壓

　　1、供應方面：根據隆眾對92家企業跟蹤，2025年1月國內瀝青總計劃排產量為209.85萬噸，環比下降6.15萬噸，降幅2.85%，同比1月實際產量下降18.32萬噸，跌幅8.03%。據百川盈孚統計，2024年1-11月國內煉廠瀝青總產量2325萬噸，同比減少587萬噸，同比降幅20%。2024年產量預計為189萬噸左右，同比減少3萬噸，降幅1%。

　　2、需求方面：今年9月以來，中央積極推出一系列增量政策，持續加大財政政策調節力度。預計明年新增地方專項債規模會從今年的3.9萬億擴大到5萬億左右，這包含了0.8萬億化債額度。12月的中央經濟工作會議提出要實施更加積極的財政政策，提高財政赤字率，確保財政政策持續用力、更加給力。預計在政府投資能力和投資意愿雙向修復的背景之下，明年狹義基建投資增速有望同比增長5%。

　　3、油價方面：特朗普政府強硬的關稅主張使得市場擔憂新一輪貿易戰或帶來對全球其他經濟體的需求收縮效應。進口商品的上漲將導致美國本土通脹加劇，并且價格上漲的影響將外溢至全球，對于全球經濟增長和需求增速造成顯著拖累。此外，全球煉油利潤的收縮和新能源汽車的替代也將對明年全球原油需求增長產生負面影響。EIA、IEA和OPEC對2025年全球原油需求增速的預期分別為129、108和145萬桶/日。整體來看，IEA預計明年二季度供應過剩將達到118萬桶/日，全年平均過剩95萬桶/日。隨著OPEC+逐步增產以及需求增量有限，明年全球石油供應過剩概率較大，油價中樞面臨向下壓力。

　　4、策略觀點：本月，國際油價整體區間震蕩，瀝青盤面和現貨價格震蕩偏強。供應端，1月煉廠計劃排產小幅下滑，盡管本月煉廠利潤修復明顯，但主力煉廠開工負荷維持低位。需求端，北方地區剛需減弱明顯，南方地區剛需收尾需求為主，煉廠仍在相繼釋放冬儲合同，商業庫存出現拐點不過仍位于低位。1月臨近年關、終端需求下滑背景之下，主要以補庫需求為主，預計庫存或將出現明顯增加。短期在成本端和低庫存的支撐之下，瀝青期現價格仍以企穩為主，不過受季節性因素影響預計1月價格或存在向下壓力。

　　橡膠：天膠預計持續累庫，關注累庫速度與節奏

　　1、供給端，2024年度橡膠產量如期釋放，原料以及產品價格快速回歸，印證了旺產季原料大量的釋放。一月份國內產區進入停割季，海外泰國產區仍可繼續割膠，預計到1月底進入低產季，泰南的降雨范圍和強度已縮小，預計產量可順利釋放，原料價格有繼續回落的空間。原料價格的回調給割膠利潤帶來一定的空間，有助于進一步刺激產量釋放，以支撐橡膠出口。

　　2、需求端，國內需求以穩為主。目前部分輪胎廠商安排月底臨時檢修，部分企業繼續控產運行，直至春節假期放假。但在終端需求不一致下，全剛和半鋼預計仍維持分化狀態。全鋼企業開工負荷有繼續走低趨勢，成品庫存繼續累庫，而半鋼胎企業繼續維系目前偏高位開工，庫存小幅上漲。備貨情緒為主。出口方面，正值海外節假日，歐美國家出口訂單下滑，海外經銷商庫存充裕，出口需求存走弱預期。

　　3、庫存：旺產季橡膠出口有刺激作用支撐，下游需求傳導有限，出口訂單下滑，國內進口修復預期，對于國內青島庫存或者社會庫存來說，1月份仍是累庫狀態。

　　4、丁二烯橡膠：原料端，丁二烯價格受海外價格走高有一定支撐，后續丁二烯船貨陸續到港，整體供應支撐將減弱；供應面變化不大，丁二烯橡膠裝置檢修較少，均處在正常開工或重啟運行當中，單月產量預期同比高位。下游需求偏弱，預計丁二烯橡膠價格向上動力不足，整體價格偏弱震蕩。

　　5、整體來看，1月份將是全球橡膠原料備貨階段，主產國產量釋放邊際增量在泰國，1月份泰國天氣尚可，預計原料釋放可順利進行，但補庫節奏不及預期可能性較大。下游需求整體持穩，內需春節假期期間存下滑預期，海外出口訂單偏弱，月底下游需求支撐不足。國內橡膠庫存預計繼續累庫，對于價格上漲有一定壓力。1月份市場邊際變化較少，需關注累庫速度不及預期，國內收拋儲節奏與價格情況。

　　PX&PTA&MEG：聚酯原料新裝置投產順利，下游工廠去庫支撐開工小幅回升

　　甲醇：進口仍有縮量預期，關注下游裝置動態

　　1、供應：國內方面，12月產量小幅下降，但目前國內供給仍然是近5年最高水平。進口方面，12月伊朗冬季能源緊缺背景之下，裝置基本停滯，預計短期難以恢復，1月國外供應將維持在低位水平，進口量預期繼續降低。

　　2、需求：MTO利潤變動不大，十二月開工維持在較高水平，尤其是內地企業，基本是高負荷運行，預計1月MTO開工仍將維持在高位。傳統下游方面受甲醇漲價影響，利潤普遍受到壓制，開工沒有大幅提高的驅動，維持相對穩定。

　　3、庫存：由于MTO裝置負荷較高，企業訂單表現較好，導致內地庫存水平持續下降至近5年低點水平。東部地區MTO裝置運行穩定，在進口縮量的背景下，港口庫存快速下降。后續國內供應預計將繼續維持高位，進口量受伊朗限氣影響將走弱，整體供應有降低預期，需求端保持相對穩定的趨勢，因此總庫存預計仍將維持下降狀態。

　　4、總結：供應方面，雖然國內產量仍是近5年最高水平，但進口方面受伊朗冬季限氣影響將繼續下降，總供應量又繼續下降預期。需求方面，MTO開工維持在高位水平，傳統下游利潤被壓縮之后開工沒有明顯下降，預計1月也不會大幅度下滑，總需求預計仍能提供支撐。整體來看，11月供應有下降預期，需求保持穩定，庫存將逐步下降，外加轉口貿易的增加，甲醇有上行驅動，但下游利潤目前難有好轉，甲醇價格上行過多可能會導致下游負反饋發生，需要重點關注，預計甲醇1月價格仍然偏強。

　　聚烯烴：1月季節性累庫預期之下，基差偏弱震蕩

　　1、供應：PE方面十二月多套裝置復產導致檢修損失量下滑，產能利用率增加至82%，1月新增檢修計劃較少，并且前期檢修裝置有復產計劃，預計PE供應將穩步增加，LLDPE現貨緊張的局面將逐步緩解。PP方面，生產利潤回升，裝置檢修量下降，開工率降至80%附近，產量環比上月大幅上升，國內供應相對充足，1月檢修計劃不多，雖然預計會有部分臨時檢修，但產量仍然將維持在高位。

　　2、需求：PE方面12月下游開工繼續回落，尤其農膜開工率季節性變化較為明顯，下游訂單也開始下降，后續下游開工整體將繼續走弱，因此現貨價格上方存在一定壓力。PP方面，12月下游開工雖然有所降低，但季節性相對PE沒有那么明顯，整體表現較為平穩，預計1月需求將有小幅走弱。

　　3、庫存：PE方面由于一月春節下游企業將逐步放假，煉廠積極去庫，庫存水平維持在較低水平，12月庫存有明顯下降，后續來看，供應壓力有所增加，需求也將逐步走弱，預計庫存將上升。PP方面，供給壓力較大，煉廠積極去庫，12月庫存環比下降，1月需求走弱，預計庫存將上升。

　　4、總結：12月裝置逐步復產，外加新裝置投產壓力下，供給水平將逐步回升，而下游需求在1月將進入低點，煉廠積極去庫，將庫存維持在較低水平，后續來看，1月春節臨近，下游企業逐步發放假，預計庫存將快速升高，現貨價格壓力較大，預計基差走弱，05合約維持震蕩表現。

　　聚氯乙烯：出口暫時放松，但累庫壓力仍然較大

　　1、供應：12月生產企業檢修裝置稀少，檢修損失量降低，產量環比上月小幅增加，供應仍然是近5年最高水平，1月暫無新增檢修計劃，預計供應依舊維持在高位。

　　2、需求：隨著各地限購政策的放開，國內房地產成交較上月明顯回升，但目前來看仍然表現為季節性回暖，明年是否能持續仍要繼續觀察，反映到施工端則是水泥發運和螺紋表均處在下降通道，顯示出施工正在持續走弱，因此可以看到PVC下游的管材和型材開工在12月持續下滑，年底房地產施工將繼續走弱，受此影響，管材和型材的開工也會繼續下降。出口方面，隨著印度反傾銷調查的落地，以及年底BIS認證的實施，市場參與者對于出口較為謹慎，11月縮量較多，預計12月份仍將繼續縮量，12月24日印度政府宣布BIS認證延期到2025年6月，預計1月出口量將有所回升。

　　3、庫存：12月總庫存小幅下降，但依舊保持在近5年最高水平，說明供需變化不大，從結構上來看，則表現為煉廠庫存向社會轉移，倉單持續增長。

　　4、總結：供應端，1月檢修計劃稀少，因此產量短期下降概率不大，反而會繼續維持在高位水平；需求端，從水泥發運率和螺紋鋼表觀需求的數據來看，房地產施工將繼續走弱，這樣會對PVC下游管材和型材的需求有所拖累，但是印度宣布BIS認證延期，1月出口或將有一定增量。綜合來看，PVC基本面長期偏弱，雖然出口暫時放松會緩解一定庫存壓力，但1月需求將降至低點，累庫壓力仍然較大，預計價格偏弱震蕩。

　　純堿：1月需求季節性回落，盤面偏弱運行

　　1、期貨價格：12月純堿期貨價格偏弱震蕩，截至12月27純堿期貨主力05合約收盤價1451元/噸，月度跌幅7.64%。近月01合約收盤價1372元/噸，月度跌幅7.55%。

　　2、現貨價格：純堿現貨市場重心小幅下移，12月底沙河地區重堿價格1400元/噸，較月初下降100元/噸左右。

　　3、供應：純堿供應水平12月下降明顯，內蒙、青海等多個地區裝置負荷調整，12月底行業開工率較11月末下降2.12個百分點，周度產量較11月底下降8.37%。即便純堿供應回落明顯，但絕對水平仍處于近幾年最高位。1月份若無突發事件影響，純堿供應將繼續高位運行。

　　4、需求：12月純堿需求有所好轉，一方面，市場采購情緒有所回暖，部分下游逢低補充原料庫存；另一方面，下游浮法玻璃、光伏玻璃綜合日熔量小幅提升700噸/天，重堿剛需水平也略有回升。截至12月末，純堿周度表觀消費量76.71萬噸，較11月末提升14%。1月初部分下游或仍有補庫空間，但隨著春節臨近，市場活躍度將趨于回落。

　　5、庫存：純堿企業庫存12月中旬前窄幅波動，下旬進入去庫通道。截至12月末，純堿企業庫存145.49萬噸，較11月末下降12.13%，輕堿、重堿庫存分別下降11.24%、12.73%。1月份市場面臨春節前后季節性累庫壓力。

　　6、觀點：整體來看，1月份純堿供應水平高位波動，需求或有下降，庫存仍有累積預期，市場也將繼續承壓。期貨市場驅動有限，盤面將延續偏弱格局。關注庫存變化、需求水平。

　　玻璃：1月剛需季節性回落，期價延續偏弱狀態

　　1、期貨價格：12月玻璃期貨價格震蕩下跌，截至12月27玻璃期貨主力05合約收盤價1336元/噸，月度跌幅5.18%。近月01合約收盤價1194元/噸，月度跌幅5.24%。

　　2、現貨價格：現貨市場窄幅波動，月末價格略微承壓，截至12月27日沙河地區對應交割品級玻璃成交均價1295.4元/噸，較12月初下跌21元/噸，跌幅1.6%。

　　3、供應：12月玻璃產線點火復產、冷修交替進行，玻璃供應窄幅提升。截至12月27日浮法玻璃在產日熔量15.96萬噸，較11月底提升1000噸/天。當前玻璃供應仍處于相對低位，但日熔量不再下降也將導致供應端對市場驅動減弱。

　　4、庫存：玻璃企業庫存12月持續去化，月末庫存水平4522.4萬重箱，較11月末下降7.74%。當前玻璃庫存水平仍處于近幾年的次高位，壓力仍偏高，且春節前玻璃企業面臨季節性累庫預期，庫存壓力或進一步提升。

　　5、需求：12月終端需求存在年底趕工支撐，現貨市場高成交維持良好。月末部分地區產銷略有回落，且元旦假期后部分下游深加工企業存在停工放假預期，玻璃現貨高成交持續度有待驗證。

　　6、觀點：1月份玻璃供應變化水平有限，但剛需回落、庫存提升或將給市場帶來壓制。預計玻璃期貨價格延續偏弱運行格局，關注現貨高成交持續情況、企業庫存增幅。

　　尿素：1月份供增需弱，價格仍將承壓

　　1、期貨價格：12月尿素期貨價格先單邊下跌，后寬幅震蕩。截至12月27尿素期貨主力05合約收盤價1722元/噸，月度跌幅8.89%。近月01合約收盤價1680元/噸，月度跌幅7.23%。

　　2、現貨價格：12月尿素現貨價格下跌明顯，截至12月27日，山東市場價格1710元/噸，河南市場價格1700元/噸，二者分別較月初下跌90元/噸、100元/噸。

　　3、供應：12月之后氣頭企業開工持續下降，行業日產量降幅也較為明顯。截至12月27日，尿素日產量17.69萬噸，較12月初的18.51萬噸下降4.43%。1月份氣頭企業開工或將呈現季節性回升預期，尿素供應壓力將進一步提升。

　　4、需求：12月尿素市場以剛需為主。截止12月底，下游復合肥、三聚氰胺行業開工率分別較11月底提升6.17個百分點、3.79個百分點。但在價格持續下跌過程中，中下游采購意愿偏弱，僅價格跌至絕對低位時考慮適量采購。截止12月底，尿素周度表需較11月底下滑11.39%。元旦之后下游板廠等行業或停工放假，復合肥行業也仍面臨超高庫存壓力，再加上春節臨近，市場成交趨于回落，尿素需求面臨較大回落壓力。

　　5、出口：11月尿素出口量0.22萬噸，月環比回落36.55%。國際市場價格12月上漲明顯，但由于國內出口依舊受限，出口利潤無法兌現。

　　6、庫存：在供應高位、需求不及預期、出口長期低迷的壓制下，尿素庫存不斷提升。12月末尿素企業庫存152.5萬噸，月環比增幅9.71%。當前庫存水平創歷史新高，企業壓力巨大。

　　7、觀點：1月尿素供應水平將逐漸回升，下游逐步放假、春節前成交回落，尿素供需壓力將進一步加劇，企業庫存也將繼續累積。在無新增利好因素的情況下，尿素期貨價格仍將偏弱運行。關注供應恢復速度、企業累庫速度及現貨成交情況。